（原标题：派格生物IPO投研解释：树立16年仍未已毕盈利，研发开支着落，惩办开支激增）

本文开端：期间商学院 作家：陆海

开端丨期间投研

作家丨陆海

裁剪丨李乾韬

【导语】

居品尚未已毕买卖化，派格生物医药（苏州）股份有限公司（下称“派格生物”）能否叩开港交所大门？

2024年11月13日，派格生物第二次向港交所递表，冲刺港股IPO。同庚2月份，派格生物曾向港交所递表，关联词无疾而终。而在此之前，派格生物还曾于2021年8月冲刺科创板IPO，但经验两轮问询后撤单了。

险峻的IPO之路背后，是派格生物居品迟迟未能已毕买卖化，营收捏续为零。此外，派格生物最接近买卖化的居品属于“减肥药”这个火热的赛谈，现在上市和在研竞品较多，其居品上市后可能也将濒临横暴的竞争，盈利能力存疑。

1月20日，就公司居品尚未买卖化、中枢居品竞品较多、研发开扶持续着落、现款储备、偿债能力等问题，期间投研向长风药业发函（邮箱：ir@***bio.com、info@p***io.com）并致电其董事会办公室（0512-6***126）筹商。1月22—24日，期间投研屡次致电该公司，但电话均无东谈主接听。松手发稿，对方仍未复兴。

【摘录】

1.经验9轮融资，投后估值达40亿元。2023年6月，派格生物经验了第九轮融资，取得1.34亿元资金，投后估值为40亿元。

2.中枢居品所属赛谈越来越拥堵。派格生物暗意，在其中枢居品所属的T2DM（2型糖尿病）药物方面，中好意思两国均存在多个竞品，将来商场竞争或较为横暴。

3.研发开支着落，惩办开支激增。由于未有居品买卖化，派格生物处于弥远蚀本状态，蚀本主若是由研发开支和惩办开支导致的。解释期内，派格生物研发开支呈现下滑趋势，而惩办开支大幅高潮。其中，派格生物董事总薪酬远超可比公司。

4.关爱运筹帷幄捏续性风险。松手2024年9月底，派格生物的现款及金融钞票共计1.94亿元，现款储备较低，需关爱运筹帷幄捏续性风险。

5.关爱居品研发风险。这次IPO，派格生物贪图将部分募资用于候选药物的研发，现在其居品大部分处于临床或临床前连系阶段，研发松手存在不笃定性。

【正文】

一、公司布景：F+轮融资后估值达40亿元

派格生物树立于2008年5月13日，是一家专注于自主连系及开荒慢性病革新疗法（主要为肽和小分子药物）的生物时期公司，重心关爱代谢芜乱领域。现在，PB-119是派格生物的中枢居品，同期亦然其最接近买卖化的药品，主要用于T2DM及臃肿症一线调养。

派格生物的股权结构较为散播。松手终末现实可行日历，该公司第一大股东为Michael Min XU，捏有该公司约15.84%的股权份额，并与其一致举止东谈主徐宇虹、Xiangjun ZHOU、上海苏颉企业惩办参谋结伴企业（有限结伴）共同组成单一最大股东集团，后者捏有的股权份额分歧为1.86%、1.71%、7.96%。

也等于说，Michael Min XU与其一致举止东谈主统统捏有派格生物27.37%的股权。招股书走漏，Michael Min XU是派格生物的首创东谈主、董事长、施行董事兼总司理，在医疗保健行业领有逾越30年的责任及惩办耕种，创立派格生物前，曾先后任湘雅医学院眼科大夫、哥伦比亚大学医学院分子识别中心及生圆寂学和分子生物学系连系员等，好意思国国籍。

招股书走漏，2008—2023年，派格生物共计进行了9轮融资，累计取得5030亿好意思元和10.47亿元东谈主民币的资金。终末一轮融资发生于2023年6月，此轮融资派格生物共取得1.34亿元东谈主民币，投后估值达到40亿元。

二、行业竞争方法：中枢居品所属赛谈越来越拥堵

糖尿病是一种慢性及代谢疾病，推崇为血糖水平特地高。2018—2023年，我国T2DM患者数目从1.15亿东谈主增多到1.25亿东谈主，复合年增长率为1.7%，瞻望到2032年将增多到1.42亿东谈主，2023—2032年的复合年增长率为1.4%。

T2DM的调养有盘算推算以胰岛素疗法和糖尿病药物为主，其他调养面容还包括胰高血糖素样肽-1（GLP-1）受体激动剂、噻唑烷二酮类（TZD）、口服磺脲类、二肽基肽酶-4（DPP-4）扼制剂等。派格生物的PB-119等于一种GLP-1受体激动剂。

中国领有纷乱的东谈主口基数，其中T2DM患者为行家之最，商场后劲巨大。2018—2023年，我国T2DM药物的商场范围从546亿元增长至607亿元，复合年增长率为2.1%。其中，GLP-1的商场范围从7亿元增长至87亿元，复合年增长率达到69.1%。

招股书走漏，2032年，我国T2DM药物的商场范围瞻望将达到1166亿元，2023—2032年的复合年增长率为7.5%；其中，2032年GLP-1的商场范围瞻望达到688亿元，2023—2032年的复合年增长率为25.9%，将成为T2DM药物中占比最高的种类。

广泛的商场也招引了大齐药企的参与。

招股书走漏，松手终末现实可行日历，也曾有逾越300种二甲双胍居品、逾越50种胰岛素居品、逾越30种SGLT-2扼制剂居品及逾越40种DPP-4扼制剂居品于好意思国获FDA批准用于调养T2DM，还有一种GLP-1/GIP双受体激动剂替尔泊肽获FDA及国度药监局各自批准用于调养T2DM或臃肿症。

同期，中国有逾越250种二甲双胍居品、逾越50种胰岛素居品、逾越35种SGLT-2扼制剂居品，以及逾越40种DPP-4扼制剂居品获国度药监局批准用于调养T2DM。

另外，一朝品牌药的关系专利到期，仿制药的潜在发展也将导致商场的竞争更为横暴。而派格生物的PB-119居品上市后，能否从横暴的商场竞争中脱颖而出，现在仍未得到考证。

三、财务数据：尚未已毕买卖化，研发开支着落

3.1未有居品买卖化，公司弥远蚀本

除了PB-119，派格生物还有5款候选居品，包括PB-718、PB-1902、PB-722、PB-2301、PB-2309等，涵盖了T2DM、臃肿症、非乙醇性脂肪性肝炎（NASH）、阿片类药物引起的便秘（OIC，使用阿片类药物引起的胃肠谈疾病）及先天性高胰岛素血症（一种零散的内分泌疾病，患者捏续出现低血糖症）等常见慢病及代谢疾病的商场契机。

其中，PB-119是最接近买卖化的居品，该居品在中国用于调养T2DM的新药上市请求（NDA）已于2023年9月取得国度药监局的受理，派格生物在招股书中暗意，瞻望该药物将于2025年第一季度获准在中国上市。

也等于说，到现在为止，派格生物仍未有居品取得买卖化。而由于药物研发需要干涉多量的资金，因此，自树立以来派格生物一直处于大幅蚀本状态。

凭证派格生物2021年8月露馅的《科创板初度公开荒行股票招股讲解书（陈说稿）》（下称“科创板招股书”），2018—2021年第一季度各期，派格生物的净蚀本分歧为0.93亿元、2.10亿元、1.32亿元、0.42亿元，统统蚀本4.76亿元。

而2022—2024年前8个月（下称“解释期”），派格生物的净蚀本分歧为3.06亿元、2.79亿元、2.02亿元，统统净蚀本7.88亿元。由此筹备，自2018年以来，派格生物累计净蚀本额至少达到12.64亿元。

3.2研发开支呈着落趋势

招股书走漏，解释期各期，派格生物的研发开支分歧为2.80亿元、2.37亿元、0.76亿元。凭证招股书露馅的数据筹备，2023—2024年前8个月，派格生物的研发开支同比分歧着落15.55%、51.83%。

对于解释期内研发开支大幅着落的情况，派格生物在招股书中暗意，这与该公司中枢居品PB-119从III期临床阶段鼓动至提交NDA阶段一致。

从研发开支明细来看，解释期各期，派格生物PB-119居品的研发开支分歧为1.56亿元、0.61亿元、0.28亿元，2023—2024年前8个月，同比分歧着落61.22%、29.06%，相同呈现大幅着落趋势。同期，PB-718居品的研发开支分歧为0.08亿元、0.25亿元、0.22亿元，2023—2024年前8个月，同比增速分歧为207.77%、97.61%，呈现捏续高潮趋势。

不外，同期派格生物其他候选居品（包括PB-1902、PB-722、PB-2301、PB-2309）的研发开支分歧为1.16亿元、1.52亿元、0.26亿元，2023—2024年前8个月，同比增速分歧为30.43%、-75.55%，2024年前8个月研发开支相同大幅减少。

对此，派格生物在招股书中暗意，其他候选药物的研发开支波动与其关系临床覆按一致。尽管2024年的研发开支较2023年可能有所减少，但派格生物瞻望将不息无礼投资于其研发责任，因为该公司贪图扩大中枢居品的相宜证及蚁集疗法，鼓动关节居品的开荒，在临床覆按中引入更多候选药物，并进行更多的临床前连系。

3.3惩办开支激增

需贯注的是，派格生物险些整个蚀本齐来自研发开支及惩办开支，关联词在2024年前8个月研发开支大幅着落的情况下，其净蚀本却从2023年同期的1.87亿元扩大到2.02亿元。

这主要与该公司惩办开支激增联系。招股书走漏，解释期各期，派格生物的惩办开支分歧为0.49亿元、0.55亿元、1.26亿元，2023—2024年前8个月同比增速分歧为12.18%、234.65%。

对此，派格生物在招股书中称，2024年前8个月惩办开支激增，主若是因为其以股份为基础的薪酬开支增多0.67亿元。同期，专科及参谋处事费增多了0.23亿元。

具体来看，以股份为基础的薪酬开支激增，是解释期内派格生物惩办开支激增的主要原因。解释期各期，派格生物以股份为基础的薪酬开支分歧为0.19亿元、0.28亿元、0.86亿元，占同期惩办开支的比例分歧为38.87%、50.65%、68.17%，呈现捏续大幅增长趋势。

这与董事及监事薪酬的增长趋势一致。招股书走漏，解释期各期，派格生物计入损益的董事薪酬总数分歧为2319万元、3164万元、8349万元，计入损益的监事薪酬总数分歧为126万元、45万元、102万元，统统分歧为2445万元、3209万元、8451万元。

凭证现行安排，派格生物臆想松手2024年12月31日止年度应计予董事及监事的除税前薪酬总数为3235万元。

在科创板招股书中，派格生物将华领医药-B（02552.HK）、泽璟制药-U（688266.SH）、前沿生物-U（688221.SH）、微芯生物（688321.SH）、特宝生物（688278.SH）、艾力斯（688578.SH）列为可比公司。

Wind数据走漏，2023年，上述可比公司的惩办层年度薪酬总数分歧为2599.50万元、1904.53万元、1488.10万元、1463.41万元、1975.96万元、1805.21万元，均远低于派格生物。

3.4偿债能力低于可比公司

招股书走漏，解释期各期末，派格生物的流动比率分歧为3.21倍、2.09倍、1.54倍，呈现大幅着落趋势，且松手2024年8月末也曾降至低于表面安全水平（2倍）。

Wind数据走漏，2022—2023年各期末，派格生物可比公司的流动比率均值分歧为4.43倍、4.17倍，基本保捏踏实，且远高于派格生物。

从钞票欠债率来看，Wind数据走漏，2022—2023年各期末，派格生物的钞票欠债率分歧为30.14%、46.92%，一年高潮16.78个百分点。同期末，可比公司钞票欠债率均值分歧为38.66%、41.74%，一年仅高潮3.08个百分点，何况2023年可比公司的钞票欠债率也曾低于派格生物。

可见，跟可比公司的平均水平比较，现在派格生物的流动性和偿债能力均较低。

四、风险要素：关爱运筹帷幄捏续性风险

4.1运筹帷幄捏续性风险

招股书走漏，2022—2024年8月、9月各期末，派格生物的现款及现款等价物分歧为0.60亿元、0.77亿元、0.27亿元、0.10亿元，按公允价值计入损益的金融钞票分歧为3.34亿元、2.63亿元、1.94亿元、1.84亿元。

由此筹备，松手2024年8月末、9月末，派格生物的现款及现款等价物与按公允价值计入损益的金融钞票（下称“现款及金融钞票”）共计分歧为2.21亿元、1.94亿元，即仅一个月派格生物的现款及金融钞票就减少了0.27亿元。

派格生物暗意，该公司险些整个的蚀本齐来自研发开支及惩办开支。而2023年，其研发开支及惩办开支共计2.92亿元，平均每个月为0.24亿元。按照这一数据估算，自2024年10月起，该公司松手2024年9月底领有的1.94亿元资金，或仅能保管到2025年5月，约为8个月。

从流动比率来看，2024年8月末，该公司流动比率也曾降至1.54倍，低于表面安全水平。

不外，派格生物在招股书中暗意，商酌到可动用的财务资源（包括现款及现款等价物、答理居品及银行可转让依期存单等过甚现款耗尽率），该公司领有弥散的营运资金支付至少125%的老本，包括自招股书露馅日（2024年11月13日）起计至少将来12个月的研发开支及惩办开支。

由于居品未能买卖化，派格生物十足无法取得收入，因此其运筹帷幄现款流捏续处于净流出状态，艰苦“造血”能力。期间投研以为，如果该公司迟迟无法上市，同期也无法取得大额融资，那么，该公司的药物开荒及买卖化可能也无法完成，从而危过甚运筹帷幄捏续性。

4.2捏续蚀本风险

现在，派格生物暂无药品获准进行买卖化销售，因此暂未从药品销售中取得任何收入。瞻望在候选药物取得买卖化销售监管批准之前，派格生物不会产生药品销售收入。此外，即使派格生物居品最终已毕买卖化，其也瞻望在买卖化任何获批的居品经过中将产生高额的用度。

因此，派格生物暗意，该公司已毕盈利的能力还取决于多方面的告捷，包括完成联系候选居品非临床与临床研发的连系、取得完成临床连系的候选居品的监管批准及上市许可、马虎任何组成竞争的科技发展和商场发展等。倘若派格生物无法从销售任何获批准居品中赚取收益，那么，该公司可能无法已毕盈利。

派格生物还暗意，公司自树立以来遇到大额净蚀本，将来或会不息产生净蚀本，且可能无法已毕或保管盈利。

4.3药物研发与销售关系的风险

对于革新药企而言，药物研发风险较大，包括药物开荒、临床覆按和监管审批联系的风险等。

派格生物在招股书中称，该公司可能濒临横暴的竞争和快速的时期变革，其竞争敌手也可能开荒出与其相似但更先进或更有用的疗法，这可能会对其财务景色过甚候选药物买卖化的能力形成不利影响。

另外，在居品上市后，派格生物还可能存在大幅降价的风险。

在此前陈说科创板IPO的经过中，上交所曾在第二轮问询中条目派格生物讲解其GLP-1受体激动剂商场范围是否充分商酌医保降价、商场竞争导致降价、被纳入集会采购等要素。

对此，派格生物在2022年1月17日露馅的《对于派格生物医药（苏州）股份有限公司初度公开荒行股票并在科创板上市请求文献第二轮审核问询函的复兴解释》中暗意，从现在医保谈判的松手来看，GLP-1类药物进入医保目次时均会经验大幅降价的经过，且将来续约谈判中，居品还可能进一步降价。

派格生物还指出，现在GLP-1类药物大部分刚刚进入医保目次，尚未纳入带量采购。但弥远来看，跟着居品上市数目增多、商场范围增长、占用医保基金用度增多，GLP-1类药物将来可能也会纳入带量采购，但将来带量采购实施时分、波及省份、集采商场占比、降价幅度等要素不笃定性高。

五、募投名堂分析：布局居品研发及国外售售

这次IPO，派格生物贪图将募资用于中枢居品PB-119的买卖化及相宜证拓展、主要居品PB-718的进一步开荒、其他管线候选居品的研发、业务开荒及国外业务开拓及补充营运资金等。

其中，固然PB-119居品也曾接近买卖化，关联词派格生物暗意，在取得PB-119的NDA批准后，该公司贪图于2025年再初始两项III期临床覆按，以连系PB-119与基础胰岛素（PB119-303）或SGLT-2扼制剂（PB119-304）的蚁集疗法，并于2025年头始一项针对PB-119单药疗法的III期临床覆按（PB119-305）。

此外，派格生物还贪图将募资用于PB-718过甚他候选药物的研发中，这无疑有助于推动该公司居品的研发进程及买卖化，从而有助于晋升其中枢竞争力及盈利能力。

不外，如上文所述，革新药的研发存在药物开荒、临床覆按和监管审批联系的风险等。具体来说，药物告捷买卖化与其他换取靶点的药物竞争并取得商场份额的能力将取决于多项要素，包括监管批准的时分、药物与其他竞品比较的疗效及安全性、给药有盘算推算的便利性、买卖化配结伴伴的销售及分销渠谈的订价及商场隐敝范围等。

另外，从研发进程来看，现在派格生物大部分药物齐处于临床或临床前连系阶段，这意味着这些药物距离买卖化仍有很长的路要走，而且其松手也存在不笃定性。

（全文5801字）

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